解密A股流动性过剩

2019-05-15 02:29:20 来源: 邯郸信息港

解密A股流动性过剩

Jonathan Anderson

整个2006年上证指数涨幅超过100%,把其他市场远远抛在身后。这一趋势眼下仍在继续。然而,犹如潮水般涌来的疑团都集中在同一个问题上:A股的牛市与流动性之间究竟存在什么样的关系?

抛开纷繁芜杂的表现,回归原始、琐碎的状态来进行研究,可以得到几个基本的结论:一是A股市场并不被外来资金和宽松的货币政策所操控;二是M1(狭义货币)的高增长无法创造出过剩的流动性;三是股市真正的资金来源是高额的银行存款。

这些结论与目前流行的说法有点背道而驰,但仔细分析并不难得出上述观点。

A股不被外来资金所操控

目前的说法之一是,外来证券投资者带来的资金和高额的贸易顺差让A股的流动性大大增加。它们推测的依据是央行为了保持人民币汇率的稳定进行外汇干预,转移贸易顺差给中国基础货币带来的压力,通过信贷乘数效应让M2(广义货币)保持高增长幅度。因此,中国采取的货币政策是:不断放松本来就已很宽松的货币。

推翻上述说法只需要回答一个简单问题:中国的基础货币增长很快吗?

答案是否定的。从相关数据可以看到,央行2001年和2002年的基础货币投放都呈现明显的增幅,2004年底到2005年中再度放快。但从2005年下半年开始,央行明显收紧投放,货币流动性增长呈现非常缓慢的爬行态势。而且,如果除去现金增长,整个银行体系中的基础货币量完全是下降的。

同样,去年M2的增长速度也不快。在2001年到2002年基础货币增速很快的时候,M2的增长速度也非常快。对于经济活跃程度来说,过去两个季度M2的增长水平是非常微弱的。

另外,短期利率在过去18个月一直稳定增长,而商业银行超额准备金一直保持在历史低位。可以说,央行并没有执行宽松的货币政策。

如果看外部资金情况,加上所谓的遗漏和差错情况,数据显示外来“热钱”的高峰是在2003年和2004年。而去年部分资金已经流出中国。

一句话来说,如果流动性增长能够刺激A股市场,那么从任何一个衡量标准来看,去年不具备导致证券市场重振声威的要素。

从数据分析,A股应该在2000年1月出现牛市,因为当时银行体系的超额准备金处于历史位;或在2002年,当时基础货币和广义货币的增长都很快;2003年或2004年应该也有可能,因为是“热钱”流入的高峰;2005年也应该是个好时机,当时短期利率处于历史低位,央行也再次放松基础货币。但到了去年,这些所有刺激资本市场的因素都不存在。

M1无法创造流动性过剩

的积极因素是M1。从去年开始,M1增长一直很快,更重要的是,去年M1的增幅次超越M2。

M1能够反映投资者的波动,是金融市场流动性的“晴雨表”、重要的指标。是不是M1才是A股流动性过剩和宽松货币的始作俑者?

答案依然是否定的。

在亚洲每个国家,M1都和股票价格具有高度相关性,但不是M1决定股票价格,而是股票价格控制M1。

M1的定义是现金和活期存款。当资产回报率比存款利率高时,存款就会被转换成现金投入资本市场。相应的,如果回报率低,资本又会转换成为银行存款。

因此,M1是衡量流动性的标准,但绝不是创造流动性的标准。新的货币被创造的途径只能是中央银行投放更多的基础货币,或者是银行借出更多的基础货币,增加M2供应。换言之,从理论上分析,即便央行收紧货币供应,M1仍然能够在一夜之间增长百分之百;即便中央银行投放再多的基础货币,M1也可以不为所动。  股市资金源于高额存款

那么,核心的问题终于到了。A股的真正资金来源在那儿?看一看中国投资者的资金分配情况,无论是现金、存款、股票还是债券,A股的资金并非新的货币流入,而是银行存款转化成了股票。

看下面的数字:去年11月底,银行存款和现金总量是33.8万亿元人民币和4.3万亿美元,几乎所有理论上可利用的资金都进入了股市。

这就可以解释为什么在流动性没有新增的条件下去年A股为什么可以复兴。之前5年用了各种方法,却没有刺激股市。

10年前,上海和深圳的股票平均市盈率是60倍;2003年跌到40倍,仍然过高;直到2005年跌到15倍,才是一个比较正常合理的水平。

另一个原因是结构改革。2005年开始,股权分置问题得到解决。

换言之,2005年解决了A股两个的消极因素:估值过高和股权分置。

因此,尽管去年有无数收缩流动性的举措,但中国储户拥有巨额储蓄和现金,只要他们看到盈利前景,这些资金就将对股市带来巨大的冲击。

也许还有人会问,去年大概有4000亿美元进入A股市场,意味着M2有明显的减少,但去年M2仍然保持16%的增长,是不是央行投放了更多货币来增加流动性?

我的回答仍然是“不”,因为这仍然违反常识。尽管资金进入了股市,但没有真正离开银行体系。这个公司用钱买股票,钱到了另一家公司,另一家公司再买股票,又到另一家公司。这是一个链条式的循环,真正离开银行系统的资金只是一部分保险资金,但金额并不大。

目前还没有那一个政府部门能够成功运用利率手段来操控证券市场。

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